大连px项目【恒力石化：恒力炼化强在什么地方？】

来源：方正证券研究

观点

核心观点：

未来炼油行业新投放产能较多，而宏观需求又呈现弱势，因此市场对于民营大炼化公司的盈利能力持怀疑态度也无可厚非。与市场不同的是，我们认为虽然行业整体景气度不高，但民营大炼化阿尔法很强，即通过产品结构优化与成本降低，可以获取很高的超额收益。本文的研究重点就是解析恒力炼化项目的优势所在，从而证明其盈利能力。

恒力炼化主要优势包括以下几点:

1.全国用煤受限，恒力具备用煤指标优势。多省市严控用煤指标，而恒力石化地处辽宁大连，辽宁作为老工业基地，其工业用煤指标相对宽松一些。恒力具备260万吨/年的煤化工生产能力和超300万吨/年的煤自发电能力，可以大幅降低成本。

2.配套设施完善，成本较无配套炼厂节约17亿元。园区内建有热电联供电厂，每年节约电力成本超10亿元；拥有自备码头，年节约装卸费用超7亿元。

3.相比中石油、中石化60％以上的炼厂具备港口码头优势。恒力地处长兴岛，自备码头且临近大连港和秦皇岛港两大重要枢纽港口，优势显著。而中石油和中石化目前总计炼厂数量为55座，仅21座拥有码头，占比为38％。

4.集聚效应明显。恒力炼化项目共可生产450万吨PX产品，PTA 与PX厂区相邻，可直接通过管道运输，相比其他聚酯企业节约大量运输、中转、到岸费用等约12亿元。

5.劣质原油成本可节约5亿元。恒力炼化项目的主要原料为1200万吨进口沙重、600万吨沙中、200万吨马林原油，采购价格相对较低，以一桶原油节约0.5美金计算，预计节约成本5亿元。

6.恒力炼化产品结构更加合理。恒力2000万吨/年炼化项目采用国际领先成熟的工艺包，更侧重生产高附加值化工品，成品油占比仅为50％，PX占比达到22％。恒力取消了催化裂化装置，理论上可以不生产汽油，有效提升盈利能力。

投资建议：公司为聚酯行业龙头企业。伴随炼化项目顺利投产，公司未来业绩会大幅上涨。预计2019/20/21年归母净利润分别为91.1/127.6/163.4亿元，对应EPS为1.29/1.81/2.32元，对应PE为10.2/7.3/5.7倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：油价大幅上涨增加成本；下游需求不及预期；项目建设进度不及预期。