A股估值已低于2008年底部【为什么估值底部，投资者还是不敢买？】

今年1月以来，大盘连续失守2900点、2800点，一度跌至2735点。

不论从调整的时间还是幅度来看，A股当前的估值已处于历史底部区域：

根据海通证券的统计，回顾A股历次调整，除了2008年市场急跌外，沪深300调整持续时间在30-40个月，最大跌幅在45%左右。

本轮沪深300下跌已持续35个月，最大跌幅达46%。

此外，上证指数在调整时间上也已接近历次底部水平。

从估值来看，A股估值水平与历史大底时已经较为接近。

Wind数据显示，截至1月19日，全部A股PE、PB滚动三年分位数均已降至0%附近，其中PE（TTM）为15.7倍、处2005年以来22%分位，PB（LF）为1.39倍、处2005年以来0%分位。

虽然但是，近段时间A股并没有迎来显著反弹，走势仍然偏弱，市场情绪仍然不高。

为什么估值底部，投资者还是不敢买？

信达证券在最新研报中，回顾了2008年、2012年两轮熊市底部的情形——

事后来看，每一次熊市底部或都是风险收益比极佳的位置，但大部分投资者不敢在熊市底部买入或加仓，甚至还在减仓。

01

2008年熊市底部，

为何投资者不敢买入？

2008年的熊市中，上证指数的滚动市盈率在9月跌到2005年以来最低点的水平，随后先后迎来三大利多（印花税单边征收、汇金公司增持、国资委支持央企增持或回购上市公司股份），但股市反弹一周后继续下行。

导致投资者估值底附近犹豫的原因主要是，虽然市盈率很低，但上市公司的盈利能力在三季报才刚进入加速下行。

宏观上主要担心美国次贷危机，投资者担心次贷危机演变为类似1930年代的大萧条。而按照大萧条的经验，全球大部分国家都难以幸免。

次贷危机期间我国出口同比由2007年的+25%快速下滑到2009年的-16%。2002-2007年中国经济最重要的发动机和实体经济最重要的经常项目外资流入戛然而止。

2008年底刚出台4万亿相关稳增长政策的时候，投资者担心和质疑也很多，主要是因为，1978-2007年，进出口一直是中国经济最重要的发动机，当时很少有人能意识到，不依赖海外经济，国内经济能在国内需求企稳的情况下更早启动。

直到2009年一季度信贷大幅改善后，投资者才逐渐相信。

而2009年以后的历次牛市，主要动力均来自国内房地产周期或产业升级的力量，进出口数据重要性下降。

02

2012年熊市底部，

为何投资者不敢买入？

2012年底，上证指数的滚动市盈率比2008年的低点更低，但由于制造业投资持续下行，稳增长力度相比2008年底更小，所以投资者迟迟不敢大幅买入。

因为之前的历次牛市大多由经济大幅回升驱动，而2013-2015年的牛市，几乎是不依赖投资回升的，在此期间制造业投资依然还在持续下行。

所以面临2012年底或2014年中的估值底，如果单纯关注经济数据，是很难想到未来牛市高度的。

2008年熊市之前，进出口数据很重要，2008年之后国内投资数据更重要，如果关注进出口数据抄底则会晚很多；

2012年熊市之前，投资数据比较重要，2013-2015经济依然偏弱，但牛市逐渐展开，产业的成长和升级才是最重要的逻辑之一。

这种经济结构和股市逻辑的变化导致每一次熊市底部出现的现象是，如果是期望找到类似之前牛市的经济或盈利增长动力，都是很难找到的。

每一次熊市，都会有很多宏大的担心，有些担心是错的，熊市会在错误逐渐证伪的情况下结束。

有些宏大的担心是对的，但熊市依然会结束，因为股市估值会提前消化长期的担心，之后即使长期担心依然存在，股市可能会在完全不同的利多逻辑演绎下结束熊市。

参考资料：信达证券，《估值底部为何投资者不敢买？》，20240121