190bp 长城证券：降息落空，债市或有回调

►►►核心观点

1月12日当周，中国收益率曲线平坦化下行，主要原因是央行净回笼资金，使得短端有所上行，长端在降息预期下略微下降，但由于本周一（1月15日）降息预期和降准预期落空，预计短期内债市回调概率较大。

1月12日，长城证券债券组合指数100.14（2024年1月2日作为100）。

1月策略组合：配置子弹型3年期国开债40%，3年期AA级企业债60%，不加杠杆。

1 上周市场数据回顾

1.1利率债：中债收益率曲线平坦化下行

上周，资金面整体略紧，短端利率震荡上行。R001从1月8日的1.74%上行至1月12日的1.82%；DR001也从1.59%上行至1.68%；DR007有所上涨，总体在1.78%~1.84%区间内震荡，FR007（回购定盘利率）在2.20%~2.29%区间内震荡。公开市场操作方面，上周央行逆回购投放资金2270亿元，逆回购到期量为4160亿元，最终逆回购净回笼货币1890亿元，虽然回笼资金低于一月的第一周，但也使得短端利率有所上行。

中美市场利率对比来看，中债各期限利率有涨有跌，美债各期限利率整体下行。上周截止 1 月 12 日，美国 6 月期 LIBOR 利率较 1 月 8 日下降 3BP 至 5.58%，中国 6 月期SHIBOR 利率较 1 月 8 日下降 2BP 至 2.43%，截止 1 月 12 日，中美 6 个月期利率利差为-315BP，倒挂幅度缩小（1 月 8 日为-317BP)；中美债两年期/十年期利差分别为-190BP 和-144BP，较 1 月 8 日有所缩小。

期限利差方面，中债期限利差扩大；美债期限利差倒挂幅度在缩小。中债两年期收益率1月12日收于2.24%，较1月8日下降2BP；十年期收益率收于2.52%，较1月8日上升1BP，中债10-2年期利差扩大至27BP。1月12日美债两年期收益率较1月8日大幅下降22BP，收于4.14%；美债十年期为3.96%，比1月8日下降5BP，美债10-2年期限利差倒挂幅度缩小17BP至-18BP（1月8日为-35BP）。

1月12日当周，中国收益率曲线平坦化下行，主要原因是央行净回笼资金，使得短端有所上行，长端在降息预期下略微下降，但由于本周一（1月15日）降息预期和降准预期落空，预计短期内债市回调概率较大。

2 上周重点数据和债市事件

（1）国家发改委：要用好地方政府专项债券，抓紧做好项目准备

上周国家发展改革委在北京召开全国发展改革系统投资工作会议。会议强调，要高质量推进增发国债项目工作，加快清单转发下达和项目实施，切实加强项目监管。要发挥中央预算内投资效益，加快下达投资计划，提高计划执行质量。要用好地方政府专项债券，抓紧做好项目准备，加快项目开工建设。要努力调动民间投资积极性，加强服务保障，让民间资本有得投、投得好、进得来、退得出。要深化投融资体制改革，加强项目可研论证，提升投资管理效能，创新投资在线平台应用。要进一步加强项目谋划储备，做好项目前期工作，切实提高项目质量。

（2）央行设立1000亿元支持租赁住房贷款工具，试点8城“先到先得”

上周，央行已批复总额1000亿元的住房租赁团体购房贷款，支持8个试点城市购买商品房用作长租房。8个试点城市分别是天津、成都、青岛、重庆、福州、长春、郑州和济南。

（3）上交所：发行人不得直接或者间接认购自己发行的债券

上交所发布进一步规范债券发行业务有关事项。发行人不得直接或者间接认购自己发行的债券。发行人不得操纵发行定价、暗箱操作；不得以代持、信托等方式谋取不正当利益或者向其他相关利益主体输送利益；不得直接或者通过其他主体向参与认购的投资者提供财务资助、变相返费；不得出于利益交换的目的通过关联金融机构相互持有彼此发行的债券；不得有其他违反公平竞争、破坏市场秩序等行为。

（4）通胀、金融数据公布，数据未超预期

1月12日，国家统计局公布数据显示，中国12月CPI同比-0.3%，预期-0.4%，前值-0.5%，同比降幅收窄；环比上涨0.1%，前值-0.5%，环比由降转涨。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，涨幅与上月相同，涨幅保持稳定。CPI已连续三个月处于负区间。

中国12月社会融资规模增量 19400亿人民币，前值 24500亿人民币。中国12月M2货币供应同比 9.7%，前值 10%。中国12月新增人民币贷款 11700亿人民币，前值 10900亿人民币。中国12月M1货币供应同比 1.3%，前值 1.3%。中国12月M0货币供应同比 8.3%，前值 10.4%。

3 长城证券债券组合指数走势

1 月 12 日，长城证券债券组合指数 100.14（2024 年 1 月 2 日作为 100）。

一月策略重述：2023 年 12 月的债市在银行存款利率下调和货币宽松的预期下，以及PMI、CPI 等经济数据仍不济的状态下震荡走强，且以机构抢跑行情为主。

当前宏观大背景仍是经济复苏在曲折中前进，而债市交易和股市交易已出现逻辑背离：即股市多为右侧交易，投资者在看到明显的反弹和交易量扩大才会追涨；而债市多为左端交易（或预期性交易），一旦有资金宽松预期或者降准降息预期，投资者都会抢跑。

对于 2024 年 1 月的债市，我们认为总体或偏震荡。首先四季度货币政策执行报告中的表述传递出央行维护流动性宽松的决心仍不变，再叠加 1 月降准或者超额续作 mlf 仍有概率（结果是超额续作，没有降准，也没有降息），因此资金面整体偏紧概率不大，不过整体仍还要看财政发力程度、国债下达进度、开年信贷开门红以及 psl 等扰动。由于当前债市左端交易的逻辑比较占主，投资者仍需警惕利好兑现或者实际资金面宽松度不大后的回调。（详见《一月债券投资分析报告》）

策略组合：配置子弹型 3 年期国开债 40%，3 年期 AA 级企业债 60%，不加杠杆。

风险提示

国内宏观经济政策不及预期；货币政策超预期；数据提取不及时；财政政策超预期。

本文源自券商研报精选